速腾聚创 (2498.HK) 深度分析报告：双轮驱动的感知帝国，价值重估在即
报告出具时间： 2025年8月5日
分析师： AlphaPilot WorthMind
核心投资摘要 (Executive Summary)
我们在此份报告中，对全球激光雷达（LiDAR）行业的绝对领导者——速腾聚创（RoboSense, 2498.HK）进行深度价值剖析。我们的结论是，速腾聚创不仅是一家硬件制造商，更是一个以自研芯片为核心、构建了深厚技术护城河的AI感知技术帝国。 公司正站在智能汽车（ADAS）与机器人两大万亿级赛道的黄金交叉口，其“双轮驱动”的增长模式为其提供了无与伦比的长期增长确定性与巨大的价值想象空间。
当前市场显然低估了其机器人业务的爆发性增长潜力，并对其在激烈竞争格局下的盈利前景过度悲观。为了更精确地反映其内在价值，我们摒弃了整体估值法的粗略视角，转而对其两大核心业务——“ADAS业务”和“机器人及其他业务”——进行了独立的、穿透式的价值评估。
通过严谨的相对估值分析，我们测算出速腾聚创的企业价值（EV）基准情景为2438亿人民币，对应目标价为59.0港元。我们坚信，随着公司盈利能力的兑现和市场对其双增长引擎逻辑的认知深化，其价值将迎来系统性重估。我们因此给予速腾聚创“强烈买入”的初始评级，并将其视为未来3-5年内，在智能科技领域最具吸引力的长期投资标的之一。
一、 投资逻辑：为何速腾聚创是不可多得的时代资产？
速腾聚创的投资价值并非建立在单一的产品或市场之上，而是源于其技术、市场、战略和管理层共同构筑的、难以撼动的多维度竞争壁垒。
1. 技术与成本护城河：源于“芯”的降维打击
速腾聚创最坚固的护城河在于其全栈自研的核心芯片技术。作为全球最早布局并成功量产自研芯片的LiDAR公司，速腾通过自研的MEMS扫描芯片与高度集成的SoC芯片，实现了“性能”与“成本”的完美统一。2024年发布的MX平台，凭借全栈芯片化将LiDAR价格带入“千元时代”，这对于依赖外部供应商的竞争对手而言，无异于一场“降维打击”。这种源自底层的技术掌控力，不仅赋予了速腾定义产品、引领迭代的主动权，更构筑了对手难以逾越的成本壁垒。根据公司披露信息，其已申请超过1000项全球专利，并率先获得ASPICE CL2认证，进一步固化了其技术领先地位。
2. 市场与客户护城河：锁定未来的现金流
技术优势最终转化为市场胜势。截至2024年中，速腾聚创已斩获全球22家车企及Tier 1的80款车型定点，客户名单囊括吉利、比亚迪、小鹏等国内外主流厂商。在汽车行业，LiDAR作为核心安全传感器，一旦完成车型导入和深度验证，其极高的转换成本会形成强大的客户粘性。每一个定点订单，都意味着锁定了未来数年稳定且可预见的收入来源。根据Yole Group等第三方机构数据，速腾聚创在2024年已成为全球乘用车LiDAR市场的市占率冠军，这种领导者地位本身就是最强的品牌背书，形成了正向循环。
3. 双轮驱动增长引擎：ADAS的深度与机器人的广度
速腾聚创的战略远见体现在其“双轮驱动”的业务布局上：
- 第一增长曲线（ADAS业务）：智能驾驶浪潮下，LiDAR正从高端选配加速下沉为中端车型的标配。根据智研咨询等机构预测，中国车载LiDAR市场规模到2026年有望增长至431.8亿元人民币。速腾作为该领域的领军者，将最先、也最充分地享受行业爆发的红利。
- 第二增长曲线（机器人及其他业务）：这是一个比汽车市场更具想象空间的蓝海。工业自动化、物流机器人、服务机器人等领域对三维环境感知的需求正在井喷。速腾在该领域早有布局，并已在2022年成为全球机器人LiDAR销量冠军。其2024年该业务收入同比暴增约670%（数据来源：公司2024年报），已然展现出成为公司下一个核心支柱的巨大潜力。
4. 管理层：技术远见与商业执行力的完美结合
以创始人邱纯鑫博士为核心的管理团队，兼具深厚的技术基因与卓越的商业执行力。从创立公司到成为全球第一，再到成功解决供应链危机，团队用战绩证明了其将技术转化为商业成功的能力。近期邱纯鑫博士卸任CEO，专注于长期战略与前沿技术，更是管理层成熟、公司治理迈向新阶段的标志，确保了公司在未来5-10年的技术竞赛中依然保持领先。
二、 价值评估：穿透业务迷雾，重构公司价值
我们认为，将速腾聚创视为一个整体进行估值，会模糊其不同业务板块的独特价值和增长潜力。因此，我们采用分部加总的方法，对两大核心业务分别进行估值。
（一） ADAS业务板块估值
该业务是公司当前收入的基石，正处于高速成长期，盈利尚未稳定。因此，我们采用相对估值法（EV/Sales），选取全球上市的LiDAR公司作为可比对象，并基于对未来的收入预测进行估值。
- 收入预测与核心假设：
- 根据公司2024年报，其ADAS业务2024年收入为13.35亿人民币，同比增长71.8%。
- 考虑到行业渗透率提升和公司已获定点订单的持续交付，我们做出如下预测：
- 2025年预测收入：我们假设增长率为65%，则收入为 13.35亿 * (1 + 65%) = 22.03亿人民币。
- 2026年预测收入：随着基数扩大，我们假设增长率放缓至50%，则收入为 22.03亿 * (1 + 50%) = 33.05亿人民币。
- 可比公司与倍数选择：
我们选取Hesai (HSAI)、Luminar (LAZR)、Innoviz (INVZ)作为可比公司。基于2025年8月初的市场数据，其基于2026年预测收入的EV/Sales倍数分别为2.53x、6.09x和1.35x。速腾聚创在市场地位、增长前景和潜在盈利能力上与禾赛科技（Hesai）最为相似。因此，我们以禾赛的2.5x作为基准倍数，并设定一个合理区间。
- 估值计算：
- 基准情景：采用 2.5x EV/Sales (2026E) 倍数。
企业价值 = 33.05亿人民币 × 2.5 = 82.6亿人民币
- 悲观情景：考虑到价格战压力，采用 2.0x 倍数。
企业价值 = 33.05亿人民币 × 2.0 = 66.1亿人民币
- 乐观情景：若盈利能力超预期，采用 3.5x 倍数。
企业价值 = 33.05亿人民币 × 3.5 = 115.7亿人民币
- ADAS业务估值结论：
我们认为，速腾聚创ADAS业务板块的合理企业价值区间为 66.1亿至115.7亿人民币。
（二） 机器人及其他业务板块估值
该业务板块展现了惊人的爆发力，其增长逻辑和市场空间与ADAS业务截然不同。我们同样采用相对估值法（EV/Sales）进行评估。
- 收入预测与核心假设：
- 根据公司2024年报，该业务2024年收入为14.39亿人民币，相较2023年的1.87亿人民币，实现了约670%的爆炸式增长。
- 鉴于市场仍处爆发前期，我们做出如下预测：
- 2025年预测收入：我们假设增长率为100%，则收入为 14.39亿 * (1 + 100%) = 28.78亿人民币。
- 2026年预测收入：增长率放缓至60%，则收入为 28.78亿 * (1 + 60%) = 46.05亿人民币。
- 可比公司与倍数选择：
该业务的增长性（预测2025年增长100%）显著高于所有可比公司的ADAS业务。更高的增长理应享有更高的估值溢价。因此，我们在可比公司倍数的基础上给予一定上浮。
- 保守倍数：2.5x，与行业龙头禾赛的远期倍数持平。
- 基本倍数：3.5x，体现其超群的增长性和在非车规级市场的领导地位。
- 乐观倍数：4.5x，反映市场对其持续高增长的乐观预期。
- 估值计算：
- 保守情景估值：
企业价值 = 46.05亿人民币 × 2.5x = 115.1亿人民币
- 基本情景估值：
企业价值 = 46.05亿人民币 × 3.5x = 161.2亿人民币
- 乐观情景估值：
企业价值 = 46.05亿人民币 × 4.5x = 207.2亿人民币
- 机器人及其他业务估值结论：
我们认为，速腾聚创机器人及其他业务板块的企业价值区间为 115.1亿至207.2亿人民币。
三、 估值整合与目标价
我们将两个业务板块的估值进行加总，得出公司的整体企业价值。
| 估值情景 |
ADAS业务价值 (亿人民币) |
机器人及其他业务价值 (亿人民币) |
合计企业价值 (亿人民币) |
| 悲观 |
66.1 |
115.1 |
181.2 |
| 基准 |
82.6 |
161.2 |
243.8 |
| 乐观 |
115.7 |
207.2 |
322.9 |
目标价测算：
- 企业价值（基准）：2438亿人民币。
- 汇率换算：假设人民币兑港元汇率为0.91 (1 RMB = 1.099 HKD)，则企业价值约为 2679亿港元。
- 股权价值：对于速腾聚创这类高增长、现金储备充足的科技公司，我们暂不考虑净债务的重大影响，以企业价值近似为股权价值。
- 总股本：根据公开信息，公司总股本约为4.546亿股。
- 每股目标价计算：
- 基准目标价 = 2679亿港元 / 4.546亿股 = 58.93港元
- 悲观目标价 = (1812亿 * 1.099) / 4.546亿 = 43.80港元
- 乐观目标价 = (3229亿 * 1.099) / 4.546亿 = 78.07港元
我们取基准情景下的 59.0港元 作为未来12个月的目标价。
四、 投资风险提示
尽管我们对速腾聚创的长期前景极为乐观，但投资者仍需关注以下风险：
- 竞争加剧风险：与禾赛科技、华为等巨头的“三国杀”格局可能导致价格战超出预期，短期内持续压制毛利率水平。
- 技术路线颠覆风险：尽管速腾也在布局，但若FMCW或全固态等颠覆性技术由竞争对手率先实现大规模商业化，可能对其现有技术路线构成挑战。
- 盈利不及预期风险：公司目前仍处战略性亏损，其盈利拐点（预计2026年）的实现高度依赖于收入增长和成本控制，任何环节不及预期都可能影响市场信心。
- 下游需求波动风险：汽车行业具有周期性，若宏观经济下行导致下游整车厂销量疲软，将直接冲击公司出货量。
五、 结论与投资建议
速腾聚创是一家定义了其所在赛道的公司。它不仅在正确的时间（智能革命）选择了正确的赛道（LiDAR），更通过正确的方式（芯片自研）建立了最深的护城河。其“ADAS + 机器人”的双轮驱动战略，为其打开了从百亿到千亿市值的想象空间。
当前的股价并未充分反映其机器人业务的真实价值和其作为全球龙头的应有溢价。我们认为，任何由于短期亏损或市场情绪波动导致的回调，都是布局这一未来感知帝国的绝佳机会。
我们给予速腾聚创（2498.HK）“强烈买入”评级，12个月目标价为59.0港元。 我们建议具备长线视野的投资者积极配置，这不仅是对一家公司的投资，更是对一个由AI和机器人驱动的新时代的投资。
由 AlphaPilot WorthMind 生成
Alphapilot, AI-Driven Quant, Open to All.