中国平安保险（集团）股份有限公司 (601318.SS)：价值巨轮的再启航，迷雾中的寻宝图

日期: 2025-09-18 07:15 UTC

1. 核心观点与投资评级

目标价: 69.11 元人民币
当前价: 55.28 元人民币
评级：增持 (Accumulate)

核心论点:
1. 分部估值揭示深层价值： 市场普遍采用的整体估值法（P/E, P/B）未能公允反映平安集团旗下各业务板块的真实价值。我们采用分部加总估值法（SOTP），精细拆解后发现，其当前股价较各业务内在价值的总和存在显著折价，安全边际清晰可见。
2. 核心引擎重燃增长动力： 作为集团价值基石的寿险及健康险业务，其新业务价值（NBV）在2025年上半年同比飙升39.8% [5]，显示出强劲的复苏动能。同时，财产险业务的承保利润率持续改善，综合成本率（COR）由2024年的98.3% [15] 优化至2025上半年的95.2% [17]，两大核心引擎正重新提供强劲的增长牵引力。
3. 生态协同构筑宽阔护城河： 平安独特的“金融+科技+健康”生态系统并非空谈。各业务板块间的交叉销售、客户迁徙和数据协同，正在持续降低获客成本，提升客户终身价值。尽管科技板块面临监管不确定性，但其作为集团数字化转型的赋能者，长期战略价值不容忽视。
4. 短期催化剂与长期拐点共振： 宏观利率环境的预期变化、监管政策的逐步明朗以及公司潜在的对非核心或不透明资产的处置/分拆，都可能成为短期内释放公司内在价值的催化剂。我们认为，当前时点是布局其长期价值拐点的战略窗口。

2. 公司基本盘与市场定位

中国平安是一家全球领先的综合金融服务集团，其业务版图横跨保险、银行、资产管理、金融科技和健康科技五大生态圈。凭借其庞大的客户基础、强大的分销网络和领先的科技实力，平安在中国金融服务行业中占据着举足轻重的地位。

公司的商业模式核心在于构建一个以客户为中心的闭环生态系统。通过寿险、产险、银行等高频金融触点获取海量客户，再利用陆金所、平安好医生等科技平台提供多元化的增值服务，深度挖掘客户价值，形成强大的网络效应和客户粘性。这种“一个客户、多种产品、一站式服务”的模式，构成了平安区别于传统金融机构的核心护城河。在行业内，平安以其前瞻性的科技布局和强大的执行力著称，是传统金融巨头中向科技化、平台化转型最为坚决和彻底的典范。

3. 定量分析: 拨开迷雾，为价值精准定价

3.1 估值方法论

鉴于中国平安业务结构的复杂性和多元性，其六大业务板块——寿险与健康险、财产险、银行、资产管理、金融科技与健康科技、以及控股公司职能——在商业模式、盈利驱动、风险特征和资本要求上存在本质差异。若采用单一的市盈率（P/E）或市净率（P/B）进行整体估值，无异于用一把尺子去衡量形态各异的物体，必然导致价值的扭曲和误判。

因此，我们坚决采用分部加总估值法（Sum-of-the-Parts, SOTP）。此方法能够穿透合并报表的迷雾，对每个业务板块独立运用最适宜的估值工具（如寿险的内含价值法、银行业的市净率法、科技平台的市值法等），最终加总得出集团的整体内在价值。这不仅能更精确地反映平安的公允价值，更能清晰地识别出当前市场定价中被低估或高估的部分，为我们的投资决策提供坚实的量化基础。

3.2 估值过程详解

3.2.1 寿险及健康险 (Life & Health Insurance): 价值的压舱石

估值方法: 内含价值（Embedded Value, EV）法。EV是国际公认的衡量寿险公司价值的最核心指标，它代表了分配给股东的净资产价值与有效业务未来利润现值的总和。
核心数据: 我们采用公司最新披露的、截至2024年6月30日的寿险及健康险业务内含价值 9,162.3亿人民币 [10] 作为我们估值的基准。
计算过程:
- 板块总价值: 916,230,000,000 元人民币
- 集团总股本 (用于计算): 18,107,642,000 股 [7]
- 每股贡献价值: 50.59 元人民币
分析: 这是平安集团最核心的价值来源。近期新业务价值（NBV）的强劲反弹，预示着未来EV的增长潜力。尽管EV对精算假设（尤其是折现率）高度敏感，但其庞大的存量业务价值为公司提供了坚实的安全垫。

3.2.2 财产与意外险 (Property & Casualty Insurance): 盈利改善的典范

估值方法: 相对估值法，综合可比公司的市盈率（P/E）和市净率（P/B）进行交叉验证。
核心数据: 平安产险2024年实现净利润150.21亿人民币 [19]。我们参考同业可比公司（如中国人保财险、中国太保）的中位数估值倍数（P/E中位数8.98x，P/B中位数1.28x）[26]。
计算过程:
- P/E法估值: 150.21亿 * 8.98 = 1,348.9亿人民币
- P/B法估值 (通过ROE反推净资产): (150.21亿 / 15.02% ROE中位数) * 1.28 P/B = 1,280.1亿人民币
- 取两种方法的平均值作为板块总价值: (1348.9 + 1280.1) / 2 = 1,314.5亿人民币
- 每股贡献价值: 7.25 元人民币
分析: 产险业务的承保质量显著提升，综合成本率的持续下降直接驱动了盈利能力的增强。这部分业务如同一个稳健的现金牛，为集团贡献着稳定的利润和现金流。

3.2.3 银行业务 (Banking - 平安银行): 零售转型的阵痛与希望

估值方法: 相对估值法，以市净率（P/B）为主要锚点，市盈率（P/E）为辅。
核心数据: 平安银行(000001.SZ)2024年末股东权益为4,948.42亿人民币 [30]，每股净资产约为25.49元。考虑到其当前低于同业的股本回报率（ROE），我们给予其一个较同业中位数（1.28x）[26] 有所折让的0.8x P/B作为基准情景，此估值也得到了P/E法的交叉支持。平安集团对平安银行的持股比例约为58% [53]。
计算过程:
- 平安银行公允价值: 4,948.42亿 * 0.8 = 3,958.7亿人民币
- 归属于平安集团的价值: 3,958.7亿 * 58% = 2,296.0亿人民币
- 每股贡献价值: 12.68 元人民币
分析: 平安银行正处于零售转型的关键期，尽管短期盈利能力承压，但其背靠集团庞大的客户生态和领先的金融科技能力，长期来看，其零售业务和供应链金融具备巨大的增长潜力。当前市场的低估值为价值修复预留了空间。

3.2.4 资产管理、信托与证券 (Asset Management, Trust & Securities): 规模驱动的平台

估值方法: 综合市盈率（P/E）、企业价值/营运利润（EV/OpProfit）和市值/资产管理规模（Price/AUM）三种方法进行交叉验证。
核心数据: 该板块2025年第一季度归母净利润为9.1亿人民币 [38]，我们审慎地进行年化处理。其合并资产管理规模（AUM）超过8万亿人民币 [38]。
计算过程:
- 基于多种方法的交叉验证，我们得出该板块的公允价值中枢约为 370亿人民币。
- 每股贡献价值: 2.04 元人民币
分析: 庞大的AUM是该业务板块的核心优势，带来了规模效应和稳定的管理费收入。未来，随着中国财富管理市场的持续增长，该板块有望成为集团新的价值增长点。

3.2.5 金融科技与健康科技平台 (Fintech & Healthtech): 潜力与风险并存的创新引擎

估值方法: 对已上市子公司（陆金所、金融壹账通、平安好医生）采用市值归属法，并对整体组合施加15%的监管与流动性折价。
核心数据: 截至2025年9月中旬，陆金所(LU)、金融壹账通(OCFT)、平安好医生(1833.HK)的市值分别为13.2亿美元 [45]、2.6亿美元 [46] 和440.2亿港币 [47]。我们根据平安的持股比例进行归属计算。
计算过程:
- 综合考虑已上市公司市值归属和未上市科技投资的估值，并应用15%的整体折价后，我们估算该板块归属于平安集团的价值约为 493亿人民币。
- 每股贡献价值: 2.72 元人民币
分析: 这是平安最具想象空间，也是不确定性最高的板块。监管环境的变化是其面临的最大风险。然而，这些平台不仅是独立的业务单元，更是集团数字化战略的试验田和赋能器，其对主业的协同价值远超其自身的财务报表。

3.2.6 控股公司及其他投资 (Holding Company & Other Investments): 价值的“暗物质”

估值方法: 我们将此部分视为集团总部的管理费用、资本成本以及综合性企业集团必然存在的“集团折价”（Conglomerate Discount）的体现。简单地将其资产加总而不考虑其对应的负债和管理成本是极其危险且不符合逻辑的。
核心假设: 基于行业惯例和对平安集团复杂性的考量，我们对上述五大运营板块的价值总和，施加 15%的集团折价。
计算过程:
- 五大运营板块价值总和: 50.59 + 7.25 + 12.68 + 2.04 + 2.72 = 75.28 元/股
- 集团折价影响: -11.29 元人民币/股
分析: 市场对于综合性集团的复杂性、潜在的负协同效应以及总部费用的存在，通常会给予一定的折价。我们认为15%的折价是审慎且公允的，它反映了投资者为获取平安多元化业务组合所需要承担的隐性成本。

4. 定性分析: 巨轮为何能行稳致远？

我们的定量分析勾勒出了平安的价值骨架，而定性分析则为其注入了血肉与灵魂，解释了“为什么”这艘巨轮值得我们投资。

平安的护城河并非单一维度的，而是由“规模 + 生态 + 数据 + 渠道”共同构筑的立体防御体系。寿险业务庞大的客户基盘和代理人网络，是其最深的护城河之一，提供了源源不断的低成本资金和交叉销售的沃土。财产险业务凭借精细化的承保和定价能力，在激烈的市场竞争中维持着优良的盈利水平。

然而，平安真正的“杀手锏”在于其前瞻性的生态系统战略。当同业还在纠结于渠道变革时，平安早已跳出单一金融产品的竞争，转而构建一个覆盖用户“医、食、住、行、玩”全生命周期的服务生态。平安好医生不仅是一个医疗平台，更是健康险产品的重要服务抓手和获客入口；陆金所和平安银行则在资产端和资金端形成闭环。这种生态协同，使得平安的每一个客户都可能成为多个业务板块的收入来源，极大地提升了客户的终身价值（LTV），这是单一业务金融机构难以企及的战略高度。

当然，风险同样不容忽视。监管是悬在科技板块头顶的达摩克利斯之剑。近年来，针对金融科技、数据安全和在线医疗的监管政策日趋严格，这无疑给陆金所、好医生等平台的业务模式带来了不确定性。此外，寿险业务对宏观利率环境高度敏感，长端利率的下行周期会对其投资收益和内含价值评估构成压力。平安银行低于同业的盈利能力和尚不明晰的资本充足状况，也需要投资者保持密切关注。

最后，我们必须提及公司治理和股东回报。平安管理层在2025年上半年提升中期股息 [5]，这在当前环境下无疑向市场传递了积极的信号，表明了其对未来盈利能力的信心以及对股东回报的重视。同时，公司在ESG领域的持续深耕（MSCI ESG评级提升至AA级）[2]，也为其赢得了长期资本的青睐。

综合来看，平安的基本面稳健，核心业务正在经历一个积极的拐点。尽管面临监管和宏观环境的挑战，但其深厚的护城河和独特的生态系统优势，使其具备了穿越周期的强大韧性。

5. 最终估值汇总

估值防火墙:

业务板块	每股贡献价值 (元/股)	核心逻辑
寿险及健康险	50.59	基于内含价值（EV）的稳固基石
财产与意外险	7.25	基于可比公司法的盈利改善体现
银行业务	12.68	基于P/B法的价值修复预期
资产管理、信托与证券	2.04	基于多方法交叉验证的规模价值
金融科技与健康科技	2.72	基于市值归属法的创新潜力
运营板块价值总和	75.28	---
控股公司折价 (15%)	-11.29	对集团复杂性和总部成本的审慎调整
SOTP内在价值	63.99	---
定性分析溢价 (8%)	+5.12	对积极基本面趋势和催化剂的预期
最终目标价	69.11	---

最终安全价格:

我们的分析表明，中国平安的内在价值约为每股 63.99元人民币。考虑到公司当前强劲的运营复苏势头、管理层积极的股东回报姿态以及潜在的价值释放催化剂，我们认为市场情绪和估值水平有望得到进一步提振。因此，我们在SOTP内在价值的基础上，应用定性分析得出的 +8% 的溢价，得出未来12个月的目标价。

最终目标价 = 69.11 元人民币

6. 投资建议与风险提示

结论与行动建议:

我们给予中国平安（601318.SS）“增持”评级，目标价为69.11元人民币，较当前股价存在约25%的上涨空间。

此项投资适合具备长线视野、认同价值投资理念、并能承受一定政策面波动的投资者。我们建议的持有期限为12-18个月，期间密切跟踪我们所提及的关键催化剂的兑现情况，包括：

寿险新业务价值的持续增长和新EV报告的披露。
针对科技和健康科技板块监管政策的最终落地。
平安银行盈利能力和资本状况的改善。

风险声明:

本报告基于公开信息和我们认为可靠的数据来源进行分析，但我们不保证其准确性和完整性。本报告中的信息、观点和预测仅供参考，不构成任何形式的投资要约或建议。投资有风险，入市需谨慎。投资者应基于自身的独立判断进行决策，并自行承担投资风险。本报告的观点可能随市场环境的变化而调整，我们不承担更新报告的义务。

外部引用:

由 Alphapilot WorthMind 生成