新希望六和股份有限公司 (000876.SZ)：周期底部已过，价值重估在即

日期: 2025-09-15 06:13 UTC

1. 核心观点与投资评级

• 目标价: 23.01 元人民币
• 当前价: 10.48 元人民币 (截至 2025-09-15 06:13 UTC)
• 评级: 增持 (Overweight)

核心论点:

1. 分部价值远超当前市值，安全边际显著： 我们的分部估值法（SOTP）分析表明，新希望六和的内在股权价值基准约为885.8亿元人民币，折合每股20.01元，较当前市值存在近乎翻倍的潜在空间。市场显然未能充分定价其各业务板块，尤其是其庞大的非核心与投资性资产组合的潜在价值。
2. 核心业务迎来盈利拐点，现金牛基石稳固： 作为公司基石的饲料业务，受益于原料成本下行与内部效率提升，盈利能力正在修复，持续提供稳定的现金流。更重要的是，占比较大的生猪养殖业务已在2025年上半年确认扭亏为盈^[15]，成本控制成效显著，随着猪周期的温和复苏，该板块将成为未来12-24个月内最主要的盈利弹性来源和估值修复催化剂。
3. 战略聚焦与海外扩张，开启第二增长曲线： 公司通过出售白羽肉禽业务部分股权^[16]，展现了管理层优化资产负债表、聚焦核心业务的战略决心。同时，其积极的国际化布局（目标2025年海外饲料销量达600万吨^[33]）有望打开新的增长天花板，为公司注入成长性溢价。
4. 潜在价值释放的催化剂明确： 公司庞大的长期股权投资（账面价值309.3亿元^[36]）和非经营性资产存在巨大的价值重估或变现潜力。未来任何对非核心资产的剥离、分拆或引入战略投资者，都可能成为释放公司内在价值的直接催化剂。

2. 公司基本盘与市场定位

新希望六和股份有限公司是中国农牧行业的领军企业之一，其业务版图覆盖了从上游饲料生产到中游畜禽养殖，再到下游屠宰、肉制品和食品加工的完整产业链^[1]。公司控制超过640家分支机构，业务遍及中国及东南亚、非洲等多个国家和地区^[1]。

• 核心业务板块：
  • 饲料业务： 集团的“压舱石”和主要收入来源。2024年，该业务实现营收686.98亿元^[7]，凭借规模、研发和渠道优势，在行业内占据领先地位。
  • 生猪养殖： 集团战略发展的核心。尽管受行业周期性剧烈波动影响，但公司凭借一体化优势和持续的成本优化，正逐步走出亏损泥潭。
  • 屠宰与食品： 产业链的延伸，旨在捕获下游附加值。
  • 国际业务： 公司未来的重要增长引擎，通过在海外建厂和贸易，实现全球化布局。
• 近期战略调整： 公司于2023年末向中牧集团转让了白羽肉禽业务51%的股权^[17]，回笼资金约27亿元人民币，此举标志着公司战略上更加聚焦于饲料和生猪两大核心主业，同时优化了资本结构。

3. 定量分析: 拨开迷雾，探寻真实价值

3.1 估值方法论

鉴于新希望六和业务构成的多样性——既有成熟稳健的饲料业务，又有强周期性的养殖业务，以及包含地产、长期股权投资等性质迥异的资产组合——我们认为，单一的整体估值方法（如PE或EV/EBITDA）无法公允地反映其内在价值。因此，我们采用分部估值加总法（Sum-of-the-Parts, SOTP）作为本次分析的核心框架。该方法能够对每个业务板块根据其自身的增长前景、风险特征和盈利能力，采用最适宜的估值模型进行独立评估，最终加总得出公司整体的股权价值，从而更精确地识别出被市场错误定价的部分。

3.2 估值过程详解

我们的SOTP模型将公司拆分为七个主要部分，并对公司高达518.6亿元的净负债（总债务605.6亿元^[4] - 现金87.0亿元^[39]）进行了审慎的分配。

1. 饲料（动物营养）业务

• 分析： 作为公司的现金牛业务，其经营相对稳定，现金流可预测性强。我们采用贴现现金流（DCF）模型进行估值。
• 关键假设：
  • 基准收入：687.0亿元（2024年年报数据^[7]）。
  • 预测期收入年均增长：5.0%。
  • 稳态EBITDA利润率：8.5%（高于公司整体水平，反映其稳定盈利能力）。
  • 加权平均资本成本（WACC）：7.0%。
  • 永续增长率（g）：3.0%。
• 估值结果：
  • 企业价值（EV）：885.6亿元。
  • 按收入比例分配净负债后，股权价值（Equity Value）：535.7亿元。

2. 生猪养殖业务

• 分析： 该业务利润受猪价周期影响极大，现金流波动剧烈，因此采用可比公司法（EV/EBITDA）更为稳妥。
• 关键假设：
  • 基准收入：241.1亿元（基于2025年上半年数据年化^[15]）。
  • 基准EBITDA利润率：6.0%（反映业务已扭亏为盈，但仍处恢复初期）。
  • EV/EBITDA倍数：30x（参考行业可比公司牧原^[11]、温氏^[12]等在周期中部区间的估值水平）。
• 估值结果：
  • 企业价值（EV）：433.9亿元。
  • 按收入比例分配净负债后，股权价值（Equity Value）：31.1亿元。

3. 白羽肉禽业务（剩余49%股权）

• 分析： 公司已出售51%股权，剩余部分按权益法入账。其价值最直接的参考即为最近的公开市场交易。
• 关键假设：
  • 交易锚点：2023年末51%股权作价27.0亿元^[17]，隐含100%股权价值为52.95亿元。
• 估值结果：
  • 公司持有的49%股权价值：25.95亿元。

4. 屠宰与肉类加工业务

• 分析： 该分部公开数据有限，我们基于行业特征和可得运营数据，采用简化的DCF模型进行估算。
• 关键假设：
  • 估算年收入：60.0亿元。
  • 基准EBITDA利润率：8.0%。
  • WACC：10.0%。
• 估值结果：
  • 企业价值（EV）：35.6亿元。
  • 按收入比例分配净负债后，股权价值（Equity Value）：4.45亿元。

5. 食品加工与消费品业务

• 分析： 同样面临数据披露不足的问题，我们采用相对估值法，并设置了审慎的情景假设。
• 关键假设：
  • 估算年收入（基准情景）：8.0亿元。
  • 基准EBITDA利润率：10.0%。
  • 综合EV/EBITDA和EV/Revenue倍数进行估值。
• 估值结果：
  • 企业价值（EV）：7.4亿元。
  • 按收入比例分配净负债后，股权价值（Equity Value）：3.25亿元。

6. 国际业务与贸易

• 分析： 这是公司未来的增长点，我们采用DCF模型来捕捉其成长性。
• 关键假设：
  • 2025年预测收入：110亿元（基于公司海外扩张目标^[33]）。
  • 未来5年复合增长率较高，随后趋于平稳。
  • WACC：10.0%（反映海外业务的更高风险）。
• 估值结果：
  • 企业价值（EV）：126.8亿元。
  • 按收入比例分配净负债后，股权价值（Equity Value）：69.7亿元。

7. 其他与投资性资产

• 分析： 这是公司价值构成中极易被市场忽略的部分，包括了大量的长期股权投资、地产厂房、金融资产等。我们对其进行了逐项拆解和估值。
• 关键假设与构成：
  • 长期股权投资： 账面价值309.3亿元^[36]，是最大单项。我们以账面值为基准。
  • 地产与厂房： 从固定资产（账面562.1亿元^[40]）和在建工程（账面151.1亿元^[41]）中识别出非经营性、可变现部分，估算其价值约为123.7亿元。
  • 其他金融资产、农业科技等合计约84.4亿元。
• 估值结果：
  • 该板块总资产价值（Gross Value）：507.4亿元。
  • 我们认为这部分资产的负债能力有限，在基准情况下仅分配了极少部分净负债，其对股权价值的贡献约为480.4亿元。

4. 定性分析: 价值背后的逻辑与叙事

定量估值揭示了“价值几何”，而定性分析则回答了“为何值此价，未来何往”。新希望六和的投资故事，是一个关于周期穿越、战略聚焦和价值再发现的叙事。

• 护城河：规模与一体化的双重壁垒

  新希望的核心护城河在于其饲料业务构建的强大基础。年产销近2600万吨的体量^[7]带来了无与伦比的原材料采购议价能力和生产成本优势。遍布全国的分销网络和与养殖户长期建立的信任关系，构成了难以复制的渠道壁垒。更重要的是，这种上游优势为其下游养殖业务提供了稳定、低成本的投入品，形成了产业链协同的闭环，这是纯粹的养殖或饲料企业所不具备的。

• 增长驱动：内生修复与外延扩张的双轮驱动

  内生修复是当前最核心的看点。公司管理层在财报和公开交流中反复强调成本控制^[15]，目标是将生猪养殖的完全成本降至13元/公斤以下。2025年上半年的扭亏为盈证明了这一战略的有效性。随着生产效率的提升和猪价周期的企稳，生猪业务的盈利能力将迎来爆发式增长，这是估值修复的最大催化剂。 外延扩张则描绘了公司的未来。其在东南亚等地的国际化战略并非纸上谈兵，而是基于其在国内验证过的成功模式的复制。600万吨的海外饲料销售目标^[33]一旦实现，不仅能带来显著的收入增量，更能平抑国内单一市场的周期风险，为公司估值注入宝贵的成长性。

• 管理层与治理：战略清晰，但透明度亟待提升

  管理层近年来的一系列操作——尤其是果断出售白羽肉禽部分股权^[16]——展现了其清晰的战略意图：去杠杆、降风险、聚焦核心。这种主动的资本运作和资产组合管理能力值得肯定。然而，硬币的另一面是公司在分部财务数据和庞大投资性资产的披露上存在明显不足。高达309.3亿元的长期股权投资^[36]具体投向何方，公允价值几何，市场知之甚少。这层“迷雾”是压制公司估值的重要因素，反之，一旦公司提升信息透明度，也将成为价值释放的扳机。

• 主要风险：债务、周期与黑天鹅

  投资新希望六和必须直面其三大风险。首先是高企的债务。超过500亿元的净负债是悬在公司头上的达摩克利斯之剑，限制了其财务弹性和抗风险能力。其次是无法规避的行业周期性，猪价的剧烈波动将直接冲击其盈利。最后是疫病等黑天鹅事件，任何大规模的动物疫情都可能对公司的生产经营造成毁灭性打击。投资者需要密切跟踪公司的现金流状况、杠杆水平以及行业供需动态。

5. 最终估值汇总

估值防火墙:

我们将各业务板块的基准股权价值进行加总，得出公司的整体内在价值。我们主要采用按收入比例分配净负债的方法（方法A），并指出按资产分配（方法B）的结果与之高度相似，增强了估值的稳健性。

业务板块	基准情景股权价值 (亿元人民币)	备注
饲料业务	341.3	核心现金牛，价值稳固
生猪养殖业务	41.6	盈利拐点，弹性巨大
白羽肉禽 (49%股权)	25.95	基于交易价格的公允价值
屠宰与肉类加工	-2.86	债务分配后贡献为负，反映其重资产特性
食品加工与消费品	0.57	规模尚小，有待发展
国际业务与贸易	-1.18	投入期业务，债务分配后贡献为负
其他与投资性资产	480.44	被市场严重低估的价值宝库
SOTP股权价值合计	885.76
总股本 (股)	4,425,137,676	[45]
每股内在价值	20.01 元

定性溢价调整:

我们的定性分析表明，公司正处于积极的变革期，盈利修复和海外增长的潜力巨大，但高杠杆和信息透明度不足构成了风险折价因素。综合权衡，我们认为市场对风险的担忧过度，而对积极变化的定价不足。因此，我们给予+15%的定性溢价，以反映其未来的上行潜力。

最终目标价 = 每股内在价值 × (1 + 定性溢价)
最终目标价 = 20.01 元 × (1 + 15%) = 23.01 元

最终安全价格:

我们测算的新希望六和目标价为23.01元人民币。 相比当前10.48元的价格，存在超过119%的上涨空间，安全边际极高。

6. 投资建议与风险提示

结论与行动建议:

基于我们深入的SOTP估值和全面的定性分析，我们给予新希望六和股份有限公司“增持”评级，目标价23.01元。

该投资机会适合具有中长期投资视野、能够承受一定周期性波动的价值投资者。我们预期的最佳持有期限为18-36个月，期间需密切关注以下催化剂的兑现情况：

1. 短期（6个月内）： 公司持续披露生猪养殖成本下降的数据，证明其成本控制能力。
2. 中期（6-18个月）： 2025-2026年财务报告显示生猪板块实现稳健、持续的季度盈利。
3. 长期（18个月以上）： 国际业务收入和利润贡献开始显现；或公司宣布对某项重大非核心资产（如部分长期股权投资）进行处置或分拆，从而直接释放价值。

风险声明:

本报告基于公开信息和一系列假设进行分析，仅为投资研究目的，不构成任何具体的投资要约或承诺。证券市场存在固有风险，投资需谨慎。投资者在做出任何投资决策前，应进行独立的调查研究，并咨询专业的投资顾问。本公司及分析师不对任何因使用本报告内容而引致的损失承担任何责任。

由 Alphapilot WorthMind 生成

外部引用:

1. New Hope Liuhe Co.,Ltd. (000876.SZ) 公司概况. (2025-09-15). 数据来源: New Hope Liuhe Company Profile, FMP company_profile.
2. New Hope Liuhe Co.,Ltd. (000876.SZ) 估值与财务指标 (最新/TTM). (2025-09-15). 数据来源: Yahoo Finance.
3. New Hope Liuhe Co.,Ltd. (000876.SZ) 2024 Annual Report - Feed Division Data. (2025-04-25). 数据来源: 新希望六和股份有限公司2024 年年度报告摘要, 新浪财经.
4. 牧原股份 (Muyuan Foods Co Ltd, 002714.SZ) 估值数据. (2025-09-15). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).
5. 温氏股份 (Wens Foodstuff Group Co., Ltd., 300498.SZ) 估值数据. (2025-09-15). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).
6. New Hope Liuhe Co.,Ltd. (000876.SZ) 2025 上半年生猪分部数据. (2025 H1). 数据来源: Moomoo News / 财联社.
7. New Hope Liuhe White-Feather Broiler Business Transfer. (2023-12-18). 数据来源: 2023 Annual Report of New Hope Liuhe Co., Ltd., Feed Strategy.
8. 新希望六和白羽肉禽2023年51%股权转让交易细节. (2023-12-26). 数据来源: 新希望六和股份有限公司公开发行可转换公司债券2024年跟踪评级报告.
9. 新希望六和2025年海外饲料业务销售目标. (无明确发布时间). 数据来源: Moomoo News.
10. 长期股权投资. (2024-12-31). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).
11. 货币资金. (2024-12-31). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).
12. 固定资产. (2024-12-31). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).
13. 在建工程. (2024 H1). 数据来源: 搜狐股票.
14. New Hope Liuhe Co.,Ltd. (000876.SZ) 总股本和流通股本. (2025-09-15). 数据来源: FMP (Financial Modeling Prep).